『這家公司值15億，你們出5億根本是侮辱！』』
『我們的研究顯示，這公司頂多值4億，5億已經是我們上限了！』
在併購談判桌上，這樣的拉鋸戰天天上演。買賣雙方對同一個標的，為何估價能有如此巨大的落差？是誰錯了？還是根本沒有對錯？
延續我們前一篇關於公允價值與價格的討論，儘管這裡談的價值 (Value) 與公允價值略有不同，但其背後隱藏的，與我們先前所說的「假設」和「期望」仍是一脈相承。核心在於，雙方一開始的假設及期望就不同，口中所描述的價值自然也截然不同。買方著眼於合併後的潛在綜效，而賣方則可能基於對自身未來成長的樂觀預期、或認為其技術與團隊具有市場稀缺性，因而產生了較高的「機會成本」估值。
讓我們用一個接近現實世界的案例來說明：
A公司是買方，B公司是賣方。
A公司認為價值是10億新台幣，所以出價7億（先低喊，看有沒有機會）。
B公司則認為自己公司價值高達12億台幣，於是出價15億（先高喊，讓對方殺價）。
當雙方第一次看到彼此底牌時，這樁交易就已有50%的機率告吹。彼此都覺得對方沒有誠意，因為第一次報價的差異竟然超過兩倍！但從第三方視野來看，雙方心中的價值誤差其實不到20%。
雙方進一步談判，在第n輪的拉鋸後，A公司報價是8.5億，B公司的報價是12億。雖然差距縮小了，各自也退讓了約20%的幅度，但明顯地離達成交易共識仍有一段距離。讓我們快速將畫面拉到雙方成交的時刻：最終交易價格為11億元，而客觀公允價值則為10億元。這清晰地呈現出，成交價高於公允價值1億元。這多出來的1億，正是A公司為了換取未來可能的「策略性綜效」，而願意支付的溢價。
你認為這是一筆買貴或賣便宜的交易嗎？
在實際的交易行為中，我們可以肯定，大部分交易雙方對自己提出的價值都有堅實的依據。它們絕非空口說白話，而是基於各自的假設與期望計算而來。然而，現實是殘酷的，若雙方都堅守自己的「價值」不放，就無法達到共識的價格點，交易也將胎死腹中，雙方的期望都將落空。
因此，我們要先建立第一個觀念：對併購而言，如果這是一個經過良好盡職調查的交易個案，沒有最終的交易價格，就代表雙方都失去了實現期望值的「可能性」。 這種損失與一般消費行為最大的差別在於，你可能很容易買到另一個替代商品，或找到另一個消費者；但企業間的併購機會往往稍縱即逝，或許錯過這個個案，下一次類似的機會可能就是五年後。
公允價值：作為標準評估的基準點
第二個觀念，當交易價格確認後，公允價值過低或過高，就表示我們買貴或買便宜了嗎？這在實務操作上有兩個概念需要釐清：
公允價值之所以能作為一個客觀的「標準」，是因為它在計算時，嚴謹地依循著公認的會計準則與評估方法。這些方法，無論是收益法（如現金流量折現法 DCF）、市場法（如可比公司分析、可比交易案例分析），還是資產法，都力求在一個假設的「開放市場」環境下，評估資產或負債的「退出價格」。這意味著，公允價值著眼於在一個理性、無偏見、資訊對稱的市場中，該標的物能被普遍接受的價值，如同我們前一篇所提及的，是市場上90%買家或賣家都可接受的交易區間。
更多時候，公允價值代表著由監管機關或會計準則的角度，確保這筆交易的「價格」有沒有損害股東權益的一個初步判斷。當公允價值與交易價格有劇烈差異，又無法提出合理說明時，這筆交易的爭議性就會因此浮出檯面。但要以兩者差異作為判斷買貴或買便宜的唯一準則，則明顯不恰當。
買方的期望值：策略性溢價的關鍵
既然公允價值提供的是一個中性的基準，那麼，買方在實際併購決策中所考量的「真實價值」，往往會包含更多獨特的「期望」與「戰略性因素」（也就是他們的「假設」）。
實際上，這些假設在評價報告中，往往會透過評價公司與客戶間的溝通，去呈現或暫時忽略。換言之，公允價值評估可以盡可能反應公司的假設與期望（就如同 A 公司心中的價值），但基於某些公司自己的考量，可能會選擇在公允價值報告中明確反應這些假設，或將其視為買方獨有的戰略考量，不在公允價值中呈現。
這種基於「假設」和「期望」的差異，最終會反映在交易價格與公允價值之間的落差上。在會計處理上，當交易價格高於公允價值時，我們認列「商譽 (Goodwill)」；反之，若交易價格低於公允價值，則認列「廉價購買利益」。這些會計科目的變動，在當下反應了市場價格與客觀評估價值間的差異，並在不同考量下對公司的財務報表產生不同影響。然而，它們都僅是「當下」的會計記錄，是買賣雙方在特定時點的「成交結果」與「客觀基準」之間的比較。
真正的「買貴」或「買便宜」：看未來，而非當下
會計上認列的商譽或廉價購買利益，僅僅是對交易價格與可辨認淨資產公允價值之間「靜態差異」的反映。它們提供了一個「當下」的會計科目數字。
然而，一筆併購交易的成功與否，最終是否真正「買貴」或「買便宜」，絕不是看會計科目上的數字，而是要看其在併購後能否實現買方最初設定的戰略目標與預期綜效。
在企業實務中，最常見的混淆，發生在「投資價值」與「公允價值」之間。
然而，一筆併購交易的成功與否，最終是否真正「買貴」或「買便宜」，絕不是看會計科目上的數字，而是要看其在併購後能否實現買方最初設定的戰略目標與預期綜效。然而，這也伴隨著未來的風險：若預期綜效未能實現，公司在未來的年度審核中可能需進行「商譽減損測試」，一旦商譽被認定為減損，將對公司未來的損益產生一次性的巨大衝擊。反之，如果看似「撿便宜」的廉價購買利益背後，卻是整合失敗、核心業務衰退、或隱藏負債浮現，那麼即便短期賬面上有收益，長期的虧損或營收下滑，這筆交易最終也可能是「買虧了」。
▲本文轉載自Nickolas商業解謎思
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CRIF觀點：
1. 價值主觀，價格是共識： 在併購中，買賣雙方心中的「價值」(Value) 基於各自不同的假設與期望（如未來綜效或機會成本）而產生。最終的「價格」(Price) 則是雙方談判妥協的共識點，若無法達成共識，交易失敗，雙方的期望都將落空。
2. 公允價值是基準，非絕對的對與錯： 「公允價值」是依循會計準則的客觀評估「基準點」，主要用於確保交易價格未損害股東權益，但它不代表唯一的「正確」價格。交易價格高於公允價值所產生的「商譽」，僅是當下會計對策略性溢價的反映。
3. 真正的成敗看未來，非當下會計： 判斷一筆交易是否「買貴」或「買便宜」，關鍵不在於當下認列的「商譽」或「廉價購買利益」，而在於併購後能否成功整合，並實現最初預期的「策略性綜效」。
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